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    中信證券:新能源汽車國內驅動換擋,海外加速崛起

    發布時間:2019-11-14 14:07:40來源:點擊率:

      01 國內景氣短期承壓,中長期成長趨勢不變

      新能源汽車是國家戰略方向,中長期成長趨勢明確。 新能源汽車是國家堅定支持的戰略性新興產業,中長期成長趨勢明確。雖然行業盈利會受到補貼政策退坡的短期影響,但長期扶持的政策導向不變,產業政策從直接補貼向間接扶持過渡,“雙積分”、限購限行、基礎設施建設、安全核查、電池后處理推進等促進措施有望推動產業健康發展。

      行業短期景氣承壓。 新能源汽車從此前主要由補貼驅動高增長,逐步向市場驅動、產品驅動轉變。從國內新能源乘用車季度銷量數據看,2019年三季度銷量22萬輛,增速同比-19%,首次負增長,短期存在一定的壓力。

      我們認為主要原因如下:1. 新能源汽車補貼退坡繼續退坡,尤其是6月份進入執行期,單車型最高補貼已經從2018年的最高約10萬元退坡到不到3萬元,導致車企(包括很多生產高續航車型的車企)積極性下降。2. 短續航的A00銷量同比出現明顯下跌,占比明顯下降。3. 傳統燃油車市場由于六月國五切國六的影響,價格下降較多,與之相對應新能源汽車價格沒有下降,存在一定的擠壓,短期傳統燃油車價格并未恢復。

      補貼驅動向市場驅動換擋,行業格局仍在出清。 我國新能源汽車在過去十年迎來了高速發展,按新能源汽車行業發展歷程,我將其劃分為五個階段:

      第一階段,2010-2015年,快速起步期 :我國新能源汽車2012和2013年的產量分別是1.3萬輛和1.8萬輛,在新能源汽車補貼政策驅動下,2014年和2015年迎來了高增長,產量分別達到了7.5萬輛和32.6萬輛,滲透率分別為0.3%和1.3%,增速分別為416%和426%。

      第二階段,2015-2017年,快速膨脹期: 高額補貼推動行業高速增長,眾多參與者進入新能源汽車產業鏈各個環節,行業進入快速膨脹期;

      第三階段,2017-2020年,行業出清期: 2017年新能源汽車補貼開始退坡,行業進入出清階段。2017-2018年,補貼政策對長續航、高能量密度電池系統的車型維持高額補貼,對低端車型(以低續航的A00車型為主)的補貼大幅減少,尾部車企及其供應鏈開始出清。2019年下半年,高端車型的補貼開始大幅下降,行業加速出清。

      第四階段,2021年-2030年,穩定成長期: 行業由補貼驅動轉向了市場驅動,好產品供給創造市場需求,成本下降進一步驅動行業增長。預計2021-2025年之間,新能源汽車滲透率有望超過10%,到2025年有望達到20%左右。

      第五階段,2030年之后,成熟期: 新能源汽車行業在產品力,性價比方面可以和傳統燃油車媲美,進入成熟期,新能源汽車滲透率有望達到30-40%之間。

      2017-2018年,尾部車企及其供應鏈承壓。 根據中汽協數據,眾泰新能源汽車與知豆新能源2019年以來銷量都呈現大幅下滑,預計主要系補貼退坡影響。在補貼加速退坡過程中,尾部車企加速出清,車企銷量快速下滑也將會導致其對應供應鏈加速出清。

      國內企業車型加速投放,爆款潛力初現,看好2020H2行業觸底回升。 短期新能源汽車在售車型,其電池參數、續航里程等與補貼關聯性強,盈利能力受補貼退坡影響,隨著國內主流電動車企在電動平臺加大投入,并加快新車投放,例如比亞迪的“王朝系列”新款車型、廣汽(02238)的Aion S,Aion LX、吉利(00175)幾何A、上汽Marvel X改款等,越來越多更加注重產品力和市場需求的新車型推出有望創造更多的需求。

      02 海外車企電動化提速,積極布局中國市場

      海外新能源汽車繼續高增長,2025年有望超過500萬輛。 海外新能源汽車2018年銷量約100萬輛,2019年有望超過120萬輛,預計2025年銷量有望超過500萬輛,CAGR約25%。

      海外車企電動新車型2019下半年起密集投放,2020年將是拐點。 海外各車企電動車年銷量規劃宏大,到2025年銷量目標總計超1000萬輛。同時,為提升電動產品競爭力并降低生產成本,海外車企紛紛引入正向開發的電動平臺,將為電動車型推出奠定基礎。

      節奏上看,2019年底起基于正向電動平臺開發的新車型預計將陸續上市,如:大眾MEB平臺的第一款電動車型ID.3現已發布并將于2019年底在歐洲首發、奧迪e-tron現已上市,保時捷高端電動車型Taycan已經上市,寶馬全新電動平臺iNext將于2021年上市,戴姆勒eQ系列車型已經開始上市等。在2019年法蘭克福車展(全球最早最大的國際車展)上,參展的電動車型達約30款,為歷屆最多。綜上,預計2020年是海外電動車景氣拐點。

      歐洲碳排放政策加速趨嚴,歐洲電動車市場將是海外電動車最大增長極。 歐洲市場本身是僅次于中國、美國的電動車消費市場,2016、2017、2018年銷量分別為22、31、41萬輛,復合增速達到35%。2019年4月,歐盟正式通過碳排放新標,要求2020年歐盟出售的新乘用車和貨車平均CO2排放標準分別達95g/km與147g/km,2025/2030年CO2平均排放量較2021年減少15%/38%,下降幅度、速度遠超之前法規,有望推動歐洲新能源汽車銷量繼續高速增長。

      特斯拉國產進度超市場預期。 特斯拉上海工廠Gigafactory 3于2019年1月7日在上海投建,僅用時9個月左右便完成了工廠建設。10月中旬起,上海工廠已經進入“pre-production”狀。我們預計特斯拉上海工廠初期生產方式為CKD,產能有望于2019年底前達到1000輛/周(年化5萬輛/年)水平,后續將陸續切換至直接采購國內零部件。

      得益于優勢產品力,特斯拉在海外市場銷量持續增長。 2019年前三季度特斯拉Model 3全球銷售20.8萬輛,同比大幅+152%,全球三大市場銷量持續高增長:1. 美國市場:特斯拉超越BBA競品燃油車,月銷穩定在1萬輛以上;2. 歐洲市場:在挪威、荷蘭、西班牙等國銷售穩定增長,月銷量穩定在5000輛以上;3. 中國市場:2019年月銷基本保持在4000輛以上,隨著9月購置稅減免,預計后續銷量有望繼續走高。

      免購置稅后進口Model 3價格已提前達到國產價格水平。 根據《免征車輛購置稅的新能源汽車車型目錄》(第二十六批),自2019年8月30日起至2020年12月31日,特斯拉Model S/X/3所有車型獲購置稅減免。由于中國市場購置稅免除,9月起中國進口Model 3最低配版本到手價格降至36/42萬元,已提前達到國產Model 3的33/36/41萬元價格水平。我們預計2020年國產Model 3/Y將達8-12萬輛,相應拉動中國區年銷售達到10-15萬輛水平。

      03 推薦特斯拉供應鏈、LG化學供應鏈

      特斯拉國產化超預期,預計2020年上海工廠生產8-12萬輛。 特斯拉國產化超預期,預計上海工廠Model 3/Y車型的產量2019-2023年分別為0.6/11/22/33/45萬輛,相應預計拉動電池需求2019-2023年分別為0.4/6.6/13/20/27GWh。

      特斯拉銷量大增,供應鏈國產零部件廠商受益。 依托中國成熟、高效的零部件供應鏈體系,大量零部件將國產化、本地化供應。其中:預計旭升股份、拓普集團、三花智控、寧波華翔、華域汽車、岱美股份等單車價值量較大。

      海外車企電動化進入拐點,LG化學配套電池確定性高,供應鏈直接受益。 特斯拉放量,LG化學南京工廠預計配套其上海工廠,同時歐洲車企進入新車密集投放期,LG化學配套歐洲車企車型最多。我們預計兩大驅動力將拉動LG化學動力電池2019-2021年銷量達20/39/65GWh,帶動整體鋰電池銷量達36/57/86GWh,對應四大原材料采購需求未來三年CAGR高達55%。

      LG化學供應鏈把握當前業務比重高及后續彈性大的標的。 我們測算,目前星源材質(隔膜)配套LG化學業務占比較高,而恩捷股份(隔膜)、璞泰來(負極)雖然目前占比較低,但后續受LG化學需求增長快,拉動彈性較大。

      風險因素

      (1)新能源汽車銷量不達預期;

      (2)成本降幅不達預期;

      (3)終端價格競爭加劇;

      (4)政策落實不達預期。

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